Fører Danmark overhovedet fastkurspolitik?

Valutakurspolitik er et stort set tabuiseret emne i den hjemlige politisk økonomiske debat. Frygten for valutaspekulanterne er så stor, at politikere (og økonomer) er blevet ’opdraget’ til, at blot det at nævne ordet valutakurs kan sætte en lavine i gang i valutamarkedet, som Nationalbanken efterfølgende har svært ved at styre. Derfor har regering og nationalbank igennem mere end 25 år kunnet praktisere en fastkurspolitik over for først D-marken og siden euro, der aldrig er blevet grundigt diskuteret – bortset fra debatten om overgang til euro i forbindelse med afstemningen i 2000.

Det er efterfølgende blevet en fast bestanddel af retorikken blandt økonomer og politikere, at ’fastkurspolitikken har været en indiskutabel fordel’. I det omfang der overhovedet foregår en diskussion, går den overvejende på, om der skal gøres et nyt forsøg på at udskifte kronen med euro. Et synspunkt, der kortvarigt fik fornyet vind i sejlede, da Nationalbanken hævede den danske rente, da den internationale bankkrise førte til et betydeligt valutaunderskud. Det faldt sammen med den årlige fastlæggelse af renten på flexlån, så utilfredsheden med den højere danske rente var udtalt. I takt med at valutastrømmen vendte, blev renteforholdene dog atter normaliseret.
Set i et bredere konjunkturpolitisk perspektiv kunne man dog have ønsket, at Nationalbanken den gang byggeboomet var på sit højeste i perioden 2005-7 havde hævet renten, så gassen var gået af boligboblen på et tidligere tidspunkt. Men det vovede Nationalbanken ikke af frygt for, at den ville blive oversvømmet med valuta, men til gengæld ville nedturen på boligmarkedet være blevet mindre dramatisk og boligejerne lært, at flexlån indebærer en risiko for rentestigning. Set i dette perspektiv har fastkurspolitikken bestemt haft en pris i form af en for svag konjunkturstyring.

Men når der nu er blevet sagt fastkurspolitik så mange gange, så måtte man vel egentlig forvente, at valutakursen også lå fast; men det gør den rent faktisk ikke. I figuren nedenfor er der tegnet to kurver over udviklingen i den danske valutakurs i forhold til alle de lande vi handler med. Lad os i første omgang kikke på den nederste (blå) kurve. Her ses en ujævnt stigende forløb. Kurven er siden 1982 (det år fastkurspolitikken blev proklameret) vokset fra indeks 85 til indeks 105, alt ca. 20 pct. Dette indeks viser den reelle udvikling i den såkaldt ’faste’ kronekurs, når der vel at mærke tages hensyn til, at danske eksportvirksomheder ikke kun sælger til euro-lande; men til en bred vifte af lande med forskellige valutaer. Faktisk er det mindre end halvdelen af den danske im- og eksport, der går til euro-lande. Den resterende del af udenrigshandlen går til lande uden for euro-zonen, hvoraf Sverige, Norge, Storbritannien, Øst-europa og USA udgør de væsentligste markeder. Disse lande har flydende valutakurser; men med et fælles træk, at kursen over for euro svinger ganske meget og igennem årene har været faldende. Det sker også i øjeblikket; for det er svært at hamle op med de lave tyske lønstigninger og den tyske industris store konkurrencekraft. Tyskland har (i øvrigt lige som Sverige) et overskud på betalingsbalancen, der svarer til 5-7 pct. af nationalproduktet. Den danske krone har på grund af den faste kronekurs alle årene været bundet til den tyske valuta. Den sammenvejede (effektive) værdi af den danske valuta er, som det fremgår af figuren, derfor steget i takt med den tyske D-mark og siden med euro’en – ikke mindre end 10 pct. er det blevet til alene siden folkeafstemningen i 2000. Det er den sammenvejede, effektive valutakurs, der giver det mest sande billede af krones internationale værdi, idet halvdelen af eksporten som nævnt går til lande med flydende valutakurs, og de har været alt anden end ’faste’.

Men hermed er de aktuelle vanskeligheder for den danske eksport ikke fuldt belyst; for kikker vi på omkostningsudviklingen målt ved timelønnen i Danmark og i vore konkurrent-lande (ikke mindst Tyskland), så er lønomkostningerne igennem de seneste 5-10 år løbet hurtigere i Danmark end i udlandet. Danmarks Statistik beregner derfor også et indeks, der viser udviklingen i Danmarks internationale konkurrenceevne målt ved udviklingen i de relative lønomkostninger opgjort i en fælles sammenvejet (dvs. effektiv) valutakurs. Dette indeks kaldes den reale effektive valutakurs. Den er også gengivet i figuren i form af den røde kurve, der stiger endnu hurtigere på grund af merlønstigningen. Her ses det, at den danske konkurrenceevne – målt ved den reale valutakurs – alene siden euro-afstemningen er steget fra indeks 100 til indeks 118, altså en forringelse af konkurrenceevnen på næsten 20 procent i løbet af blot 8 år. Det betyder, at den reale valutakurs har været alt andet end fast.

På den baggrund kan det virke overraskende, at der igennem hele den betragtede periode alligevel har været et ikke ubetydeligt overskud på betalingsbalancen. Men forklaringen er simpel; for her er olie- og gasproduktionen i Nordsøen og de indtil sommeren 2008 markant stigende oliepriser kommet dansk økonomi til undsætning. Alene nettoeksporten udgjorde ca. 20 mia.kr. i 2007. Men disse olieindtægter vil ikke vare ved. For det første er oliepriserne nu blevet mere end halveret, og dernæst vil olieproduktionen begynde at falde i de kommende år i takt med, at oliefelterne tømmes. I fremtiden vil der ikke som hidtil være en ’gratis frokost’, der kan hentes op fra undergrunden. I bedste fald må olieproduktionen erstattes med vedvarende energi, der heller ikke skal importeres, men som det bestemt ikke er gratis at udbygge i form af vindmølleparker, biogasanlæg o.lign – alt har som bekendt sin pris.

Hermed er vi tilbage ved spørgsmålet om, hvorledes der sikres et overskud på betalingsbalancen også i fremtiden, når olien er løbet ud. Det er der ikke nogen simpel anvisning på; men det er hævet over enhver tvivl, at en fortsat opskrivning af den reale valutakurs vil hæmme denne proces; en opskrivning som vil være uundgåelig, så længe kronens internationale værdi er bestemt af den økonomiske udvikling i Tyskland. I den situation vil være oplagt at tage ved lære af udviklingen i svensk økonomi. For hvordan har Sverige kunnet sikre sig et permanent betalingsbalanceoverskud på ca. 5 pct. af BNP, selvom landet må importere sit forbrug af olie og gas? Her hjælper det naturligvis med den svenske vandkraft, der dækker ca. halvdelen af el-forbruget; men det kan ikke forklare det store overskud. Det har svenskerne kunnet opnå, fordi den reale valutakurs på svenske kroner ikke er blevet opskrevet igennem de seneste 15 år. Sverige lærte lektien i begyndelsen af 1990erne, hvor fastkurspolitikken brød sammen – det var en hård opbremsning; men dog ikke hårdere end at Sveriges nationalprodukt opgjort i international købekraft pr. indbygger i dag ligger højere end det danske nationalprodukt. Den svenske udvikling har bestået i et lang sejt træk – bestemt ikke uden problemer; men hele tiden med et fast greb om betalingsbalancen. Det er blevet sikret gennem en kombination af beherskede lønstigninger (i underkanten af de danske) og et fald i den svenske eurokurs, der har sikret, at svensk industris konkurrenceevne har været stort set uændret igennem de seneste ti år. Da den økonomiske krise satte ind for ca. 1 år siden, valgte den svenske Riksbank – i modsætning til Nationalbanken – ydermere at sænke renten og samtidig lod den valutakursen sive nedad over for euro, men op over for dollar og britiske pund, hvilket svensk industri alt i alt var ganske godt tilfreds med. Omvendt er der blevet udtrykt en betydelig utilfredshed på den danske side af Sundet - måske lige bortset fra de, der tog til Malmö for at købe ind. Svensk valutakurspolitik har således målt på den reale valutakurs været nogenlunde stabil, og samtidig har det været muligt for svenskerne på en og samme gang at have en højere økonomisk vækst og en lavere inflation end i Danmark. Så måske burde den danske regering (eller snarere dens embedsmænd) overveje om en tilsvarende omlægning af den danske ’fast-kurs politik’, var et realistisk alternativ. For den danske fastkurspolitik vil under alle omstændigheder komme under pres i takt med, at der atter kommer underskud på den danske betalingsbalance. Og her er det som nævnt bestemt ikke ligegyldigt, hvilken form for fastkurspolitik, der i den situation sigtes mod.

Kilder:

Budd, Alan (2005) Black Wednesday: A Re-examination of Britain’s Experience in the Exchange Rate Mechanism, London: The Institute of Economic Affairs

Danmarks Nationalbank (2009) Kvartalsoversigt, 1. kvartal, København

Jespersen, Jesper (2008) Dansk valutakurspolitik i et EU-perspektiv, København: NyAgenda

Sveriges Riksbank (2009) Penningpolitisk Rapport, Februari, Stockholm